如何止损，何时止盈？冠军坦言：期权交易难在“权衡”
于滨表示，当前公司的主要策略集中于商品套利与期权交易，辅以少量单边交易。核心交易理念主要是基于基本面的研判，实际操作时则结合技术面分析及量化辅助来择时交易。 “我们致力于实现可控回撤下的稳健收益，年化收益目标定为15%至30%，并追求1比3的回撤比。作为主观策略交易者，我们采用手工下单模式，经多年摸索，已建立一套完善的交易流程：一方面，公司投研团队负责盘面及基本面长期追踪，发现交易机会后提出交易策略，投资总监与投资顾问综合评估策略的交易逻辑、盈亏比及胜率，满足一定条件的策略方可进入公司内部策略池。另一方面，所有产品的基金经理均从公司内部策略池中选择交易策略，具体策略、仓位及入场方式由基金经理自主决定，再由专业交易员进行盘中择时。” 对于上海筑金来说，严格的风控和交易制度是公司一直以来行稳致远的根基。“除了公司整体层面的风控，我们还针对不同风格的基金经理和不同类型的产品(如偏激进的投机产品或稳健的套利产品)制定了详细的风控细则。这些细则在保证策略执行的同时，能更有针对性地防范相应策略可能面临的风险。”于滨说。
3.期权交易难在“权衡” 于滨表示，从期货转到期权交易的最大难点在于充分理解期权的时间属性。期权交易上(无论是买权还是卖权)的风险收益特性与期货交易截然不同。选择期权策略时，需明确目标，与原有期货策略做比较：若追求更高的盈亏比，可考虑买权策略；若追求资金曲线更平稳，则更适合卖权策略。卖权相比期货单边投机，胜率更高，但可能牺牲部分盈亏比。 “今年高波动率溢价帮助我们的产品大幅盈利。今年最难的两笔交易，一笔是5—6月参与的锰硅期权，当时市场传出缺货消息，我们判断缺货不符合实际情况，与内蒙古厂商沟通后确认上方安全边际，我们预判后市大概率会有反转行情。基于以往的经验，我们认为在极端行情中逆势做空的风险大，就选择用期权卖权表达方向性观点，充分利用高波动率溢价。在期货回落再冲高时，我们用看跌期权卖权对冲方向性风险。随着期货价格见顶、主力合约跌停，我们持有的看涨期权已获取了大部分的时间价值，反而对冲的看跌期权出现较大风险。主力合约跌停当天，整体头寸方向敞口由空头变为多头，若大跌行情持续，我们将面临较大的回撤风险。因期权临近到期，我们用期货空单进行了对冲。随后几日，期货波动减少，我们成功获取了期权卖权的时间价值。通过上述交易，我们总结出一些经验：对于波动较大且临近到期的期权，若仍有较高的时间价值，但又面临高风险，我们更倾向于用期货对冲短期风险，避免损失高时间价值。后续多次交易中我们也采用了期货对冲的策略。”于滨说。 “今年另一次印象较深的交易是国庆节前大宗商品系统性上涨。”于滨表示，团队的原计划是在低波或升波区间分散持仓以避免系统性风险。但此次交易与之前不同，无论品种是否关联，均出现同向波动且波动率飙升，公司产品也经历了今年以来最大的一次回撤。之后团队在复盘时总结道：“在商品处于左侧升波周期时，应有意识控制波动率风险。待波动率风险释放或进入右侧降波区间时，可再加回仓位。国庆节前的行情让我们对风险控制有了新认识，逐步将市场内波动率风险纳入风控体系。” 值得一提的是，对于郑商所即将推出的白糖短期期权，于滨在直播中表示，短期期权的优势在于操作更灵活，有利于期权移仓，尤其利于卖权交易。“现有期货品种常因换月导致中间合约交易量低，给以期权为主的管理人带来时间周期选择难题。推出短期期权有利于卖权交易及活跃市场。” 4.三层风控：逻辑+仓位+资金 我们的风控主要包括三方面：一是逻辑风控，所有交易观点都有基本面逻辑支持且可证伪；二是仓位风控，针对多策略产品内的单策略及单品种或关联品种设定仓位上限，确保持仓分散，规避系统性风险；三是资金风控，包括单个头寸的止损预警和强行平仓限定，防止极端风险出现。 资金风控方面，于滨表示，团队针对产品净值设置了相应的预警机制。“比如馨睿1号产品预期最大回撤为10%，公司内部更严格的风控预警设为5%。我们逐日跟踪产品净值，根据当日收盘价精准预测产品实际权益，进行净值估算。若产品连续回撤超过内部预警，当天即召开风控会议，对浮亏或高风险头寸提前制定风险预案，确保产品回撤不超过预期。这是实现产品风控管理的重要一环。” 5.如何止损，何时止盈？ 关于止损和止盈，于滨在直播中表示，做卖方时需考虑波动率定价和时间价值。“若直接在期权上止损，可能损失大量时间价值，因此更多采用期货对冲风险。卖方止损较少，虽有风控要求，但实际交易中很少触发。我们更倾向于事前通过移仓换月等方式保留时间价值，同时减少风险敞口，这对整体管理较为有利。” “对于买权来说，止损很难。因为期权亏损慢慢形成，时间价值逐渐流逝。可能某一时间点发现持仓的时间价值已损失大半，但行情未出现大幅逆向波动，此时止损较难。我做买权时，将最大时间价值成本视为极限亏损，可接受全部时间价值流失，但在建仓时可以采用分批建仓的方式，往往能够更有效地降低总成本。推荐用逐步移仓的方式管理买权头寸，如行情与波动率共振，可在超涨超跌信号出现时移仓，兑现部分利润后将买权移至更虚的位置。这样做的好处是，在极端行情下收益不会损失太多，因为虚值期权数量多，能弥补损失的部分。我们通常采取阶段式移仓的方法，即使最后行情停滞，头寸归零也没关系，因为前面的操作已经锁定了大部分利润。”于滨说。 对卖权而言，于滨认为最重要的是要关注市场整体的波动率水平。“在低波区间，应控制总仓位并尽可能分散持仓，以应对可能出现的升波行情。相比降波行情，低波区间出现方向误判时，亏损比例会明显放大。因此，低波区间需特别谨慎，面对行情与波动率共振的品种，若波动率变化不大，做卖权风险不大，但品种波动性突然增加并伴随期权升波时，对头寸的杀伤力会比较大。因此，在低波区间我们会及时止损，同时分散持仓。”
第十八届全国期货(期权)实盘交易大赛特别直播栏目“巅峰对话”近日受到广大期友的关注。本周三我们邀请到了本届大赛期权组冠军“筑金馨睿壹号”的管理者——上海筑金投资有限公司(以下简称：上海筑金)期权部负责人于滨。于滨在直播中分享了许多期权交易的干货，让我们一同回顾这场直播中的精彩内容。
1.把风控放在首位
于滨表示，当前公司的主要策略集中于商品套利与期权交易，辅以少量单边交易。核心交易理念主要是基于基本面的研判，实际操作时则结合技术面分析及量化辅助来择时交易。
“我们致力于实现可控回撤下的稳健收益，年化收益目标定为15%至30%，并追求1比3的回撤比。作为主观策略交易者，我们采用手工下单模式，经多年摸索，已建立一套完善的交易流程：一方面，公司投研团队负责盘面及基本面长期追踪，发现交易机会后提出交易策略，投资总监与投资顾问综合评估策略的交易逻辑、盈亏比及胜率，满足一定条件的策略方可进入公司内部策略池。另一方面，所有产品的基金经理均从公司内部策略池中选择交易策略，具体策略、仓位及入场方式由基金经理自主决定，再由专业交易员进行盘中择时。”
对于上海筑金来说，严格的风控和交易制度是公司一直以来行稳致远的根基。“除了公司整体层面的风控，我们还针对不同风格的基金经理和不同类型的产品(如偏激进的投机产品或稳健的套利产品)制定了详细的风控细则。这些细则在保证策略执行的同时，能更有针对性地防范相应策略可能面临的风险。”于滨说。
2.通过卖权组合捕捉机会
据于滨介绍，上海筑金团队最擅长商品套利，而今年产品收益不错主要得益于期权交易。“自去年起，我们开始辅以期权策略，以期权卖方为主。过去几年套利市场环境不佳，许多原本确定的交易逻辑在市场中未得到体现，甚至反向发展，导致套利策略收益不高。鉴于我们在基本面研究上的优势，我们发现期权特别是卖权组合非常符合我们的基本面研判观点。具体来说，就是通过基本面研判确定品种未来方向或波动区间，针对高波动单边行情的品种研究交易逻辑确定安全边际，在波动率存在高溢价时我们可通过带有方向敞口的卖权组合捕捉降波机会；在低波区间，我们多做区间高抛低吸的卖权组合以获取时间价值，多品种多板块分散开仓贡献基础收益。”
于滨在直播中表示，做期权需要充足的耐心。“首先，有经验的交易者往往能提前感知市场机会，如期权波动率异常高时，降波是必然的。但市场极端行情下更需耐心，急于入场可能引发连锁反应，导致原本能够盈利的机会消失，甚至亏损。其次，交易前需制定清晰的事前和事中风控预案。事前要做压力测试和止损推算，事中需提前规划不利情况的应对措施。只有充分准备，才能在行情中有效执行计划。最后，坚决执行交易计划，不被盘面波动影响。大行情或者大机会形成时盘面扰动多，但最终都会回归基本交易逻辑。如期权波动率，大涨后必然会均值回归。交易应顺势而为，做好风险控制，把握机会，尽量避免逆势交易。”
3.期权交易难在“权衡”
于滨表示，从期货转到期权交易的最大难点在于充分理解期权的时间属性。期权交易上(无论是买权还是卖权)的风险收益特性与期货交易截然不同。选择期权策略时，需明确目标，与原有期货策略做比较：若追求更高的盈亏比，可考虑买权策略；若追求资金曲线更平稳，则更适合卖权策略。卖权相比期货单边投机，胜率更高，但可能牺牲部分盈亏比。
“今年高波动率溢价帮助我们的产品大幅盈利。今年最难的两笔交易，一笔是5—6月参与的锰硅期权，当时市场传出缺货消息，我们判断缺货不符合实际情况，与内蒙古厂商沟通后确认上方安全边际，我们预判后市大概率会有反转行情。基于以往的经验，我们认为在极端行情中逆势做空的风险大，就选择用期权卖权表达方向性观点，充分利用高波动率溢价。在期货回落再冲高时，我们用看跌期权卖权对冲方向性风险。随着期货价格见顶、主力合约跌停，我们持有的看涨期权已获取了大部分的时间价值，反而对冲的看跌期权出现较大风险。主力合约跌停当天，整体头寸方向敞口由空头变为多头，若大跌行情持续，我们将面临较大的回撤风险。因期权临近到期，我们用期货空单进行了对冲。随后几日，期货波动减少，我们成功获取了期权卖权的时间价值。通过上述交易，我们总结出一些经验：对于波动较大且临近到期的期权，若仍有较高的时间价值，但又面临高风险，我们更倾向于用期货对冲短期风险，避免损失高时间价值。后续多次交易中我们也采用了期货对冲的策略。”于滨说。
“今年另一次印象较深的交易是国庆节前大宗商品系统性上涨。”于滨表示，团队的原计划是在低波或升波区间分散持仓以避免系统性风险。但此次交易与之前不同，无论品种是否关联，均出现同向波动且波动率飙升，公司产品也经历了今年以来最大的一次回撤。之后团队在复盘时总结道：“在商品处于左侧升波周期时，应有意识控制波动率风险。待波动率风险释放或进入右侧降波区间时，可再加回仓位。国庆节前的行情让我们对风险控制有了新认识，逐步将市场内波动率风险纳入风控体系。”
值得一提的是，对于郑商所即将推出的白糖短期期权，于滨在直播中表示，短期期权的优势在于操作更灵活，有利于期权移仓，尤其利于卖权交易。“现有期货品种常因换月导致中间合约交易量低，给以期权为主的管理人带来时间周期选择难题。推出短期期权有利于卖权交易及活跃市场。” 我想知道的是，这么大的仓位，进去是悄无声息的 9月底那波难得的大机会反而回撤最大。 30%收益够发工资吗？这种团队一般不会劣后，收益金主还要拿走70%以上
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